【亚洲周刊】美国国债危机倒逼中国改革

中国助长了美国国债危机，不要只是埋怨美国。中国持有美国国债，实际的帐面损失并不是重点，重点是连锁反应将可能引致的高通胀、以及整体经济结构面临的挑战。长远来看美国国债危机是好事，可以倒逼中国改革。

张洁平

标准普尔宣布下调美国长期主权信用评级，引发全球金融市场风暴。早在数月前，美国债务危机的阴影已经笼罩了全球经济。在标准普尔之前，欧洲的权威评级机构菲力评级已经将美国政府的信用度从AAA级下调到了AA级。而标准普尔母公司McGraw-Hill旗下研究部门「标普估值及风险策略」曾估计，如果美国失去AAA评级，美国国债可能贬值达一千亿美元。

作为持有美国国债数额最大的债权国，中国受到的影响毋庸置疑。安邦咨询首席研究员陈功认为：「目前中国持有美国国债约一点一六万亿美元。预计此次影响约为六十个基点，这意味着中国帐面损失可能达到六七十亿美元。」更重要的是：「标普调降美国主权信用评级会使更多热钱涌到中国。」

一直以来被认为是最安全投资品的美国国债受到质疑，国际资本纷纷寻找新的避险方式。人民币升值预期及经济持续发展的前景，使中国可能成为国际资本的「避风港」。

中山大学岭南学院国际商务系主任王曦表示，外汇储备与一般资产不同，其功能主要体现于保障国际收支的流动性以及储备资产的安全性。美元的不稳定性极大地干扰了国际正常经济秩序，不利于国际贸易和国际投资的正常进行，更客观上助长了国际热钱的大规模流动。

中国的外汇储备规模超过三万亿美元，其中持有超过一万亿元美国国债。在国际评级机构屡屡对美国信用评级提出警告之时，中国仍然在增持美国国债。美国财政部报告显示，中国今年五月持有的美国国债规模达一点一五九八万亿美元，相比四月增加了七十三亿美元。而中国在四月已增持七十六亿美元美债，实际连续两个月增持美国国债。渣打银行在一份报告中说，中国通过英国和香港购买美国国债已经是公开的秘密。因此，金融界普遍预计中国持有的美国国债大约在一点五万亿美元左右。

为什么要持续购入美国国债？知名经济学家、中央财经大学教授王福重向亚洲周刊解释：这是因为中国庞大的外汇储备可以选择的投资渠道实在有限，「美国国债的深度和流动性是其他国债市场或者产品无法匹敌的」 。

事实上，在七月，美国国债陷入危机恐慌之时，中国国家外管局在网站上已经通过自问自答的方式作出回应：「美国国债是美国政府的信用反映，是美国国内和国际机构投资者的重要投资品种。外汇储备持有美国国债是市场投资行为，根据市场状况动态调整，增持或减持都是正常的投资操作。」「我们注意到近期标准普尔等评级公司在美国主权债务信用评级问题上所表达的观点，希望美国政府切实采取负责任的政策措施增强国际金融市场的信心，尊重和维护投资者利益。」

而标普降级美国主权信用引发的金融市场动荡，进一​​步加深了中国业界的忧虑。中国央行货币政策委员会委员夏斌曾多次警告，中国应该加快外汇储备多元化，来对冲美元可能长期贬值的风险。

渣打银行的一份报告显示，在过去几个月已经开始出现新的趋势：中国新的外汇储备增加量远远高于中国、英国、香港对美国国债的购买总量，这意味着中国新增的外汇储备终于没有再继续大规模购买美国国债。

而日本财政部的数据表示，中国开始持续大规模地买入日本国债。中国官员也多次表示，将继续购入欧元区债务以分散投资。但因为中国外汇储备增长过快，总额已经升至三点二万亿美元，确实很难找到一个深度与流动性都能接近美国国债的市场。如前IMF首席经济学家Eswar Prasad所言：「即便中国知道美国正在滑下悬崖，也没有别的地方能放下中国人的钱。」

经济学家、中国银行金融研究所副所长王元龙表示，管理外汇储备是政策调整的关键之一。他对亚洲周刊表示：「首先要搞清楚外汇储备怎么来的，一个资本项目，一个经常项目，经常项目就是靠出口，出口后获得的美元；资本项目就是外资流入。这两种来源转换成外汇储备，但出口得到的外汇是债权性的，引进的外资这些是债务性的，相当于人家借给你的钱，这个严格意义上来说不代表你的经济实力。引进外资的回报至少要求百分之十，而我们为安全保值，去买美国国债，回报率只有百分之二，这本身就有成本。而债权性的成本也很高，你压低价格、牺牲环境、浪费资源能源大量消耗后生产出去，这个成本没有人算过。结果在各种导向下，外汇储备超出常规，并且过度依赖美元资产。」他认为，管理外汇储备，几个路径可以考虑：「一是外汇储备战略政策调整，比如控制人民币升值，一定要有弹性的，不能单边升值。二是宏观政策调整，价格、劳工、外贸，过去外贸政策是出口创汇，现在该调了。三是合理运用国家投资公司。」

抛售美债等于自杀

对于常见的「抛售美国债券以挟制美国」的论调，诸多经济学家并不予以认同。里昂证券分析师Andy Rothman坦言：中美之间国债买卖的关系是终极版的Too big to fail（大到不能倒）的全球关系，因为如果中国出售美国国债，引发其他投资者抛售，那么中国将承担更大的损失，「这无异于一场金融自杀」。

另一方面，中国经济仍然处于向内需型经济缓慢转型的初期阶段。经济学家王福重解释：「拉动经济增长的三个杠杆：消费、投资、出口，长期以来我们只靠后两个。」而二零零八年全球金融危机，中国的救市行为又使投资在中国GDP中的比例一直在上升，而不是下降。到今天，如果美国和欧洲的需求减弱，中国仍然无法依靠本国家庭来弥补需求的缺口。

在王福重看来，中国持有美国国债，实际的帐面损失并不是重点，重点是连锁反应将可能引致的高通胀、以及整体经济结构面临的挑战。他说：「如果美国的评级下调，美国国债的收益率会上升，所以中国帐面上会有损失，通俗一点也就是说，你持有美国国债，我也持有美国国债，但我现在买，就不会有那么高的价格了，所以中国有帐面上的损失。如果你有这个损失，假定这个损失是确定的，当对方归还美元的时候，你能买到的美国的商品和劳务的总价值下降了。这意味着当你把这些商品和劳务运到国内的时候，你能换回的人民币没有当初买这些的时候多了。国内人民币的总量就增加了，这是无形中的增加。在长期来看，这有助长通货膨胀的作用。结果是，我们长期劳动的结果，没有合理的收益，而是给别人利益输送，这是所有人共同承担的结果。我们只是收获了GDP的数字。」

王福重说：「美国国债危机在我看来是个好事，促使我们思考，长期以来秉持的以出口为导向，出口带动经济增长的模式，加上人为地压低人民币汇率，来维护政治上稳定的需求，行不行。」他说：「如果说美国是吸毒者，但没有贩毒者，美国也不会吸。中国是助长了美国国债危机的，不要只是埋怨美国。」

在他看来，中国的第一任务是深化改革，调整国内收入分配结构。 「多年来我们通过出口追求的东西已经达到了，GDP世界第二，GDP如果说是让一部分人先富起来，那这部分人已经比日本人还富了。去年GDP上涨百分之十，财政收入增长了百分之三十。这个结构显然不正常。经济学的规律是，收入分配越均匀，消费才越多。税制和财政体制改革、实行反垄断、执行非公经济三十六条、要求央企上交利润，这都是应该并且有制度可以马上去做的事情。」

勿以宏观调控干扰改革

王福重说：「但政府在干什么？房价上涨，就限制买房。道路拥堵，就限制购车。这样的宏观调控，不就是计划经济的另一说法嘛！我认为，任何不以改革为目的的宏观调控都是耍流氓。中国的经济调整，也是领导者思路的调整，国家可经济建设，但政府不应以经济建设为中心，政府应以社会公共服务为中心，不能以宏观调控为借口来干扰改革。我们改革三十年，足够承担调整的成本，如果这时候不想承担这个成本，那未来，会承担中国经济崩溃的成本。」■

二十五卷三十三期 (2011-08-21)